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La respuesta a la pregunta de si vamos a tener inflación o deflación en los próximos años es la clave para comprender cómo se van a comportar los mercados de activos, especialmente si lo enfocamos desde un punto de vista puramente monetario.

A día de hoy, y pese a las medidas no convencionales que están llevando a cabo los bancos centrales, me aventuraría a afirmar que estamos más cerca de que se consolide la deflación. El factor en el que me baso para efectuar esta afirmación son los niveles de deuda. El sistema, desde el punto de vista macroeconómico, está saturado y, recientemente, ha superado los niveles alcanzados en EEUU previos al crack de 1929.

En un sistema monetario moderno como el nuestro en el que el grueso del dinero lo constituye el dinero bancario y, en el que la forma de inflacionar es aumentar el crédito promoviendo el crecimiento de la oferta monetaria por endeudamiento, cuando materialmente es imposible incrementar los niveles ya existentes o convencer a los partícipes del mismo para que se sigan endeudando, la deflación aparece y es muy difícil luchar para combatirla. Basta con tomar como ejemplo el caso japonés.

Si analizamos a EEUU (recordermos que a día de hoy es el 25% de la economía mundial) y estudiamos la evolución de algunos de sus ratios monetarios llegamos rápidamente a una serie de conclusiones:

Ratio deuda total/PIB (considerando deuda pública + privada)

1950 - 140%
1960 - 144%
1970 - 152%
1980 - 171%
1990 - 240%
2000 - 260%
2007 - 353%

Ratio deuda/ingresos en hogares

1944 - 50%
1970 - 55%
1980 - 70%
1990 - 81%
2000 - 92%
2007 - 130%

Ratio deuda/activos

1952 - 82%
2007 - 365%

Estos ratios son similares en UK, Eurozona, Australia…etc, por lo que el desenlace es el mismo. Ahora, argumentemos el debate inflación-deflación desde el punto de vista de la oferta monetaria total o lo que es lo mismo, la deuda total del sistema.

Centrémonos, nuevamente, en el caso de EEUU por tener amplios datos y el dólar constituir más de la mitad de la oferta monetaria del mundo aún a día de hoy (2008):

Oferta monetaria EEUU (money stock)

Entre 1790-1964 - 1 billón (1 trillion americano)
Entre 1964-2000 - 25 billones
Entre 2000-2007 - 49 billones

La oferta monetaria tiene un interés asociado, pues no deja de ser un cúmulo de deudas que a su vez también lo tienen. Para evitar que toda la cadena se rompa con defaults consecutivos y se volatilice todo el stock de dinero (por ejemplo, la contracción monetaria que ocurrió en 1929), el sistema requiere que se aumente el volumen de deuda de tal forma que haya dinero (creado mediante nuevas deudas) que permita el pago de los intereses de las deudas creadas previamente. Cuando esto no es posible, se produce la deflación.

Siguiendo el enfoque puramente monetario, ¿cuándo se produce una recesión? La recesión se produce cuando hay una desaceleración en la inflación de la oferta monetaria. Tomando como ejemplo la última recesión que se produjo, la del 2001, fue causada por la desaceleración del crecimiento de la deuda total del sistema del 11% anual al 6.5% entre 1999 y 2001.

En resumen, en el año 2001, las familias y empresas de EEUU, demandaban al sistema bancario la creación mediante deudas, de 4600 millones de dólares diarios, o lo que es lo mismo, 1 billón de dólares cada 200 días. Suficiente para permitir que la oferta monetaria no se contrayera, pero insuficiente para evitar su desaceleración, con lo que se produjo la recesión.

¿Cómo se han solucionado todas las recesiones hasta ahora (2008)?

Aumentando la cantidad de deuda total del sistema y promoviendo el crédito incrementando el multiplicador de retroalimentación. Algunos ejemplos de las dos últimas recesiones:

Recesión 1990 - Bajada de tipos del 10% al 3%
Recesión 2001 - Bajada de tipos del 6,5% al 1%

¿Por qué las bajadas de tipos?

Para refinanciar deudas viejas y para intentar localizar un volumen de nueva deuda suficiente que permita retomar el incremento de la oferta monetaria. Es decir, rebajando tipos conseguiremos incrementar algo más el volumen de deuda, rebañando entre la capacidad de endeudabilidad del sistema, que se verá incrementada. A largo plazo los tipos de interés en un sistema monetario basado en interés compuesto (1+i)^N deben tender a cero para evitar su colapso si lo razonamos desde un punto de vista puramente matemático.

¿Esto funcionará en la recesión global del 2008?

Bajo mi punto de vista no, dado que esta vez, sería necesario colocar los tipos de interés reales mucho más negativos, de lo que lo fueron en los años 2001-2004. A modo de ejemplo, si en un momento dado la oferta monetaria total de EEUU era de 32 billones con un tipo de interés del 5%, eso significa que la economía debe demandar la creación de 1,6 billones de deuda nueva al año solamente para conseguir que el suministro de dinero se siga incrementando ligeramente. Obviamente, esto tiene un problema y es que, 1,6 billones a un interés del 5%, suponen 80.000 millones adicionales en pagos de interés compuesto.

Volviendo al razonamiento matemático y a la naturaleza exponencial del interés compuesto, llegamos a la conclusión de que la deuda total del sistema nunca se puede liquidar/pagar (obvio). Dado que toda deuda está respaldada a su vez por más deuda, ésta tampoco se puede pagar si no es refinanciándola a un tipo de interés más reducido. Supongamos que fijamos el tipo de interés al 0% para, inmediatamente solicitar 32 billones de dólares en nueva deuda. En ese caso hipotético, deberemos devolver únicamente los 32 billones de dólares al carecer de intereses. Pero… ¿Quién va a comprar bonos que tengan un cupón al 0%? De ahí la necesidad de falsificar las cifras de inflación y disponer de tipos de interés reales negativos, ya que sino el dinero no circularía. No hay incentivo para que alguien preste su dinero al 0% a otra. En ese punto, se alcanza lo que se llama liquidity trap, dado que no se consigue que el dinero circule entre las arterias del sistema, creando un círculo vicioso de desempleo, descenso del consumo y entrando en una depresión económica muy duradera.

Si esto es así, ¿cómo es posible que sobreviva Japón habiendo agotado su capacidad de endeudabilidad (hipotecas a 90 años solicitadas a finales de los 80{1}…etc)?

Por el carry trade, se solicitan yenes al BoJ (Banco Central de Japón) que se utilizan para comprar dólares y activos denominados en dólares (deuda americana) y así vivir de los ingresos de las exportaciones. Se mantiene artificialmente más alto de lo que debiera el valor del dólar para que tenga poder de compra suficiente como para adquirir los bienes producidos en Japón y se financia, simultáneamente su compra. Este esquema simbiótico funciona hasta que la capacidad de endeudabilidad material del ciudadano medio de EEUU le permite seguir comprando coches Toyota y videoconsolas PlayStation o Nintendo Wii. De igual forma, los dólares reciclados vuelven a Japón utilizándose para continuar la lucha contra la deflación de su mercado de activos (inmobiliario y Nikkei).

¿Qué sucede si se reduce el diferencial de tipos entre EEUU y Japón?

Se rompe el carry trade. Cae Japón (contracción del PIB -3% en el segundo trimestre del 2008, caída exportaciones, más deflación). Hay menor incentivo para que el ciudadano japonés invierta sus ahorros en activos denominados en dólares, se deja de financiar el déficit de EEUU, por lo que muchos préstamos entran en default. Esto implica activar margin calls, se volatilizan los apalancamientos, se destruyen muchos dólares, contrayéndose el déficit por cuenta corriente americano y reduciendo la liquidez internacional lo que deprime los mercados mundiales de activos (bolsas, commodities, etc…). En consecuencia (aunque parezca increíble) se fortalece el dólar. Los pocos dólares que sobrevivan a las quiebras, dado que los mercados de activos son todos bajistas, se refugian en los mercados de bonos del tesoro reduciendo su yield, profundizando así la liquidity trap y forzando las bajadas de tipos de interés.

¿Qué es lo que va a ocurrir?

En mi humilde opinión las tensiones monetarias, niveles de deuda y desequibrios comerciales son similares a los que se produjeron a finales de los años 20. Países muy consumidores (EEUU, UK…etc) que necesitarían exportar ingresando divisas para reducir su nivel global de endeudamiento no lo pueden hacer porque carecen de sistema productivo y de capital para hacerlo (invertir en industrias, fábricas, etc…). Su PIB está muy orientado al consumo y poco a la producción, no puede haber ahorro ya que el poco que hay se debe destinar a la amortización de deuda.

Por otra parte, otros países (China, India…etc) solamente viven de las exportaciones, consumen muy poco y el endeudamiento es bajo. La solución sería implantar una sociedad de consumo a crédito en ellos y girar completamente su estructura hacia la importación, no la exportación. ¿Es esto posible? Veo imposible hacerlo en menos de dos décadas, pues no existe una clase media que soporte este nuevo tipo de crecimiento que lograría generar las tensiones inflacionistas de todo tipo que el sistema necesita.

Volviendo a los países desarrollados, tenemos que la globalización y el crecimiento económico de los últimos años se ha sustentado en:

- Disminución del nivel de renta de los trabajadores. Hoy un trabajador medio gana menos en términos reales de lo que ganaba en 1970.

- Disminución del nivel de renta ligeramente camuflada por disponer de más de un ingreso fijo por familia.

- Desde el punto de vista empresarial, imposibilidad de mantener márgenes suficientes en la venta de productos que permitan tener beneficios y amortizar la financiación a largo plazo que necesitan, sino es deslocalizando hacia países de salarios muy bajos; creando desempleo y disminución de renta en los países desarrollados.

- Consumo incrementado, no por el incremento de renta y la cantidad de dinero de la que se dispone, sino por el incremento de la capacidad de endeudabilidad ligada a los bajos de interés y al efecto riqueza de la burbuja inmobiliaria y de las bolsas.

Agotada la capacidad de endeudabilidad de las familias, desplomándose los mercados de activos (inmobiliarios, bolsas) se produce el efecto riqueza negativo o efecto pobreza, la necesidad de incremento de ahorro, los beneficios empresariales de los últimos años obtenidos por el consumo a crédito se desvanecen súbitamente, se interrumpe el pago de dividendo destinando los pocos recursos financieros a la amortización de deuda, se huden las cotizaciones, pues no se justifican de ninguna forma, aumenta el desempleo. En resumen, entramos de lleno en una depresión económica deflacionaria o muy desinflacionaria como la de los años 30, con contracción monetaria incluída.

¿Cómo se podría evitar (al menos) la contracción monetaria?

Recordemos el crash de las bolsas del 2000. Fue la mayor burbuja bursátil de la historia, superior incluso en efecto multiplicador a la de los años 20. Una caída bursátil muy grande supone la destrucción de una parte muy grande de la oferta monetaria debido al apalancamiento de los mercados de valores.

Para evitar esa contracción monetaria se activó el crédito para todos y se incentivó, no me cabe la más mínima duda, desde los bancos centrales la burbuja inmobiliaria para que la gente se endeudara lo máximo posible para así amortiguar la disminución de la oferta monetaria. Esto hinchó los beneficios empresariales, el consumo a crédito de coches, tecnología, bienes de equipo. La tracción sobre toda la economía mundial fue enorme y logró revitalizar los mercados de valores y de commodities.

Es muy difícil que a día de hoy, surja una burbuja que convenza a una familia, que probablemente ya tenga una deuda de 200.000 dólares, para que se endeude por 400.000 dólares más y así continuar inflacionando la oferta monetaria para evitar la deflación (sería necesario doblar el volumen de deuda existente total en el sistema en 3 años y medio).

También es muy complicado convencer a la sociedad, para que se endeude para la compra de viviendas (el activo de mayor precio cuyos efectos inciden más en el aumento de la oferta monetaria{2}) cuando estas caen de precio y las expectativas son de que sigan cayendo, así como sus expectativas de aumento de renta son mínimas o decrecientes debido a la globalización (outsourcing, offshoring, deslocalizaciones industriales, desempleo estructural…etc).

Por estos motivos, creo que agotados los estímulos fiscales, cheques EEUU para incentivar el consumo, etc… Se producirá una depresión económica deflacionaria o con tasas de inflación bajísimas (en torno al 1%) con elevado desempleo y una caída muy pronunciada de los mercados de valores similar a la evolución del Nikkei en los años 90, acompañada de una disminución muy notable del volumen de contratación y operaciones. Por lo que el peso de los servicios financieros en el PIB también disminuirá afectando mucho a países dependientes de estos servicios, UK por ejemplo.

Me dejo muchas cosas en el tintero, pero me las reservo para otro post.

Referencias

{1} Yo pensaba que lo de las hipotecas intergeneracionales de Japón a 90 años era una leyenda urbana. Documentándome, he visto que existieron en realidad en un artículo del New York Times (link).

{2} Consultando datos de la Reserva Federal o del Banco Central Europeo se ve claramente como el 60% del dinero en circulación es deuda hipotecaria. De ahí la gravedad de lo que está sucediendo estos meses y la dificultad de evitar la contracción monetaria.

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Extraido de aquí(Escrito por Scenix).

Las parvedades intelectual y moral de los españoles son consecuencia necesaria de los deleznables sistemas educativos de los últimos 70 años. Los españoles, tanto más cuanto más jóvenes, lo ignoran casi todo y han sido formados en el hedonismo, el egocentrismo y la picaresca. Los sueldos son acordes a su improductividad al socaire de la ley del mínimo esfuerzo. Eso es nefasto para un país y para todos los que de él dependen. Por eso Europa estaría encantada de quitársenos de encima de una vez, lo mismo que un perro se alivia cuando le quitan las garrapatas del cuello.

Una revolución desde la ética es imposible en España. Una revolución de la estructura productiva nacional, también. Ante la crisis financiera mundial, especialmente grave entre nosotros, manirrotos e imprevisores, sólo cabe articular medidas —individuales, egoístas, arteras— que los españoles vean que remedian sus problemas específicos y privados o los de su familia más próxima. El intentar desde estas páginas cualquier otra cosa es tiempo perdido.

Es inútil explicar que hay que expropiar el sistema bancario y armonizarlo con los principios tradicionales del derecho de propiedad; que hay que imponer un coeficiente de caja del 100% para los depósitos a la vista, para impedir la expansión artificial del crédito —crédito sin ahorro potestativo previo— y librarnos de recurrentes crisis económicas que son su consecuencia inexorable.

Es baldío instar a dotarnos de un sistema político que garantice la representación, la independencia efectiva de poderes, el mandato imperativo de los electores a los elegidos; en fin: todo eso que se compendia en una República Constitucional.

Es ocioso exaltar la honestidad republicana y la decencia ciudadana, porque los españoles se conocen bien a sí mismos, y saben que no pueden exigir honestidad política porque ellos mismos no son honestos; ni decencia ciudadana, porque no sabrían qué hacer con ella, sería un obstáculo para su egoísmo. El español es de un club de fútbol para poder odiar a los de otros y de una nación o autonomía para mejor excluir a las demás. El español no respeta más tribu que su familia inmediata.

Así que, españoles, voy a contaros de qué mal vais a morir, a ver si de ese modo despertáis de una vez:

Mañana, probablemente, suspenderán las bolsas en todo el mundo. Lo harán para que la descapitalización empresarial no lleve al cierre de todo el sistema productivo. No sé si volverán a abrirlas sin cambiar antes su regulación. Si lo hacen, se equivocarán. La Bolsa es el Templo del Latrocinio de los especuladores a los ahorradores.

En un mes, se sabrá (vosotros no, porque no os gusta enteraros de las malas noticias) que el agujero creado por el dinero ficticio, inventado por banqueros y especuladores asociados, es de tales proporciones, que podría equivaler a la producción mundial de los próximos 50 años. En ese momento, sólo el dinero en efectivo tendrá validez, porque nadie admitirá una tarjeta de crédito ni un cheque; los cajeros automáticos no expenderán dinero; y ante las ventanillas de los bancos se formarán largas colas en las que nadie le guardará el turno a otro. Poco después, ni siquiera ese dinero valdrá nada, y sólo el trabajo físico, los bienes imperecederos y los útiles, serán intercambiables por comida.

En dos meses, los políticos, a las órdenes de los financieros, verdadero poder omnímodo universal, os atizarán los unos contra los otros a la caza de culpables de vuestras desgracias: serán estos los inmigrantes, o los catalanes, o los centralistas, o los franceses, o los chinos, los señalados responsables de que vuestras economías estén hundidas, de que os hayan echado de vuestro puesto de trabajo por cierre patronal o de que no hayáis cobrado vuestros sueldos de funcionarios.

En seis meses, para que os dotéis de la ética y de los principios morales de que carecéis, estallará una guerra en adecuado lugar, a la que todos los países occidentales enviarán muchísimos soldados. Porque, sabedlo, a los jóvenes hay que mandarlos lejos de los problemas reales de sus naciones, a lugares donde canalizar su inagotable energía en la mera supervivencia. De paso, la economía de guerra ha sido siempre bien fructífera para las clases financieras: no hay crisis económica que no se sobreponga al calor de los megatones. La industria se levantará rápidamente vendiendo armamento y maquinaria pesada y pagando a sus innúmeros obreros con poquísimo dinero y muchísimo patriotismo. Las bajas civiles serán tantas, que nadie se acordará de los banqueros y de los especuladores, que podrán así medrar en sus negocios como siempre han hecho.

Ante este más que probable panorama, ¿no sería más sensato que, desde este mismo instante, os pusierais a aprender, a trabajar, a exigir vuestros derechos políticos, a cooperar con vuestros semejantes de manera leal y a pedir que se les retire el poder y se juzgue a los responsables de todo lo que os acontece? ¿No va siendo ya hora de que os desentendáis de las sandeces que les suceden a los equipos de fútbol, a los pilotos de Fórmula 1, a la beautiful people, a los concursantes de vodevil o encerrados en casas diversas esperando que los nominéis? ¿Y si ponéis de moda el juego de nominar gentuza —banqueros, políticos, especuladores, empresarios— para meterla en la cárcel?

Pero sé que es inútil convocaros para salvar nada, ninguna patria, ni siquiera a vosotros mismos; porque os asusta la responsabilidad y sentís miedo al vacío de poder. Conscientes de vuestra inabarcable ignorancia, creéis que lo haríais aún peor que los políticos profesionales que dirigen vuestras vidas, a pesar de que vuestra intuición os dicte que eso es imposible.

CABRONCETE

El viernes vimos como las caídas continuaron con la fortaleza de las ultimas semanas. El pánico es total en el mercado y ya se ha sobrepasado un nivel crítico de fibonacci como es el 0,618, por lo que las posibilidades de volver al inicio del impulso del año 2003 es altamente probable si se pierde el mínimo dejado el viernes con una vela en forma de martillo y con un volumen muy alto. Dicha vela podría ser un suelo de mercado, pero aventurarse a buscar suelos ya se sabe que no es la forma de ganar dinero aquí. Por lo tanto mucha precaución, y si alguien tiene alguna posición comprada debería vigilar ese mínimo del Viernes sí o sí.